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Las acciones de la empresa de los “viejos medios de comunicación” se dispararon casi un 300 por ciento en semanas, y los pequeños inversores estaban llenos de teorías: “¡Está infravalorada, como GameStop! ¡Es un objetivo de adquisición!”, dijeron.
Sin embargo, dentro de las principales firmas comerciales de Wall Street, algunos ejecutivos tenían una idea de qué causó el movimiento. Una ballena comercial, Archegos Capital Management de Bill Hwang, estaba construyendo una posición masiva en Viacom-CBS.
Los bancos de todo el mundo siguieron dándole a Hwang el apalancamiento que necesitaba para adquirir cada vez más acciones. Lo que no pudieron ver, según personas con conocimiento de la situación, fue el alcance total de sus apuestas. Amasó sigilosamente 10 mil millones de dólares en Viacom y posiciones colosales en algunas otras compañías.
Los agujeros en la supervisión y la gestión de riesgos son una de las razones por las que los bancos eran tan vulnerables cuando la apuesta de Viacom se deshizo y Archegos se derrumbó la semana pasada.
Al subrayar el caos de una situación en aumento, los representantes de Credit Suisse plantearon una sugerencia cuando se reunieron la semana pasada para confrontar la realidad de una llamada de margen tan excepcional y considerar formas de mitigar el daño: ¿Quizás esperar a ver si sus acciones se recuperan? Algunos señalaron que Viacom parecía artificialmente bajo después de superar los 100 dólares solo dos días antes.
Sin embargo, fueron las propias órdenes de Hwang las que ayudaron a que Viacom tuviera el mejor desempeño del año en el S&P 500, lo que obligó a los inversores de seguimiento de referencia y a los fondos negociados en bolsa a comprar también. Sin él creando ese impulso, Viacom y sus otras posiciones tenían pocas esperanzas de recuperarse.
En varios momentos durante esos intercambios, los banqueros le imploraron a Hwang que se comprara un respiro vendiendo algunas acciones y recaudando efectivo para depositar garantías. No cedería, dijeron las personas que participaron en las reuniones.
Ahora, mientras los reguladores evalúan las consecuencias, el hábito de Wall Street de otorgar préstamos a clientes lucrativos con pocas preguntas está recibiendo atención no deseada.
La family office de Hwang construyó posiciones en al menos nueve acciones que eran lo suficientemente grandes como para ubicarlo entre los mayores tenedores, impulsado por un nivel de apalancamiento bancario que habría sido inusual incluso para un fondo de cobertura.
Archegos pudo realizar apuestas de gran tamaño utilizando derivados y, como empresa privada, evitó las divulgaciones requeridas de la mayoría de los inversores. Casi de manera invisible, acumuló una cartera que algunas personas familiarizadas con sus cuentas estiman en hasta 100 mil millones de dólares.
A medida que surgen más detalles sobre cómo los bancos desempeñaron un papel tan fundamental para ayudar a Archegos a aumentar esas apuestas, cada vez son más evidentes los puntos ciegos que impiden que la industria administre eficazmente los riesgos que crea.
Los reguladores ya están dejando caer en privado indicios de nuevas reglas por venir. Los funcionarios de la Comisión de Bolsa y Valores han señalado a los bancos que tienen la intención de hacer que las divulgaciones comerciales de los fondos de cobertura sean una prioridad más alta, al tiempo que encuentran formas de abordar el riesgo y el apalancamiento.
Los altos ejecutivos de finanzas reconocen que una represión de alguna forma, ya sea contra los préstamos, la transparencia o ambos, es inevitable.
Si bien algunas de esas empresas han revelado el impacto financiero de sus roles en el colapso de Archegos, ninguna está dispuesta a comentar cómo o por qué permitieron que Hwang se convirtiera en una fuerza en el mercado. Hwang se negó a comentar a través de un representante.
Visibilidad limitada
Lo que está claro, según las personas involucradas en la llamada de margen y lo que siguió, es que los financieros de Hwang, las unidades de corretaje principales de Nomura Holdings, Goldman Sachs Group, Morgan Stanley, Credit Suisse y otros, tenían pistas sobre lo que Archegos estaba haciendo. Estas empresas sabían de las operaciones que habían financiado, por supuesto, y también tenían cierta visibilidad de sus préstamos totales, dijeron las personas.
Pero los prestamistas no podían ver que Hwang estaba tomando posiciones paralelas en varias empresas, acumulando más apalancamiento en las mismas pocas acciones, según las personas. Si bien la mayoría de los clientes insisten en tal opacidad, tiene implicaciones obvias para la capacidad de un prestamista para administrar el riesgo: una cosa es deshacer una serie de grandes apuestas apalancadas realizadas por una sola cuenta; hacerlo cuando los bancos rivales están liquidando las mismas posiciones mantenidas por el mismo cliente es otra muy distinta.
El 25 de marzo, los principales intermediarios de Hwang se reunieron nuevamente y discutieron la posibilidad de retirarse temporalmente para permitir que las tensiones disminuyan, según las personas que participaron en las conversaciones. Pero cualquier intento de solidaridad resultó efímero. Ese día, algunos enviaron a Archegos avisos de incumplimiento, despejando el camino para vender sus posiciones.
Los analistas de JPMorgan estiman que algunos de los bancos pueden terminar absorbiendo hasta 10 mil millones de dólares en pérdidas combinadas.
“Con suerte, esto hará que las principales agencias de corretaje de las organizaciones bancarias reguladas (y sus supervisores) reevalúen sus relaciones con los fondos de cobertura altamente apalancados”, tuiteó Sheila Bair, ex presidenta de la Federal Deposit Insurance.
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Hwang ya había vivido una crisis. En 2012, presentó una declaración de culpabilidad en nombre de su fondo de cobertura por un cargo de fraude electrónico, y resolvió las reclamaciones civiles relacionadas con el uso de información privilegiada sin admitir o negar las irregularidades. Archegos es la family office que formó después de liquidar esa firma, Tiger Asia Management.
Las corredurías Prime comenzaron a hacer cola para ayudar al nuevo negocio. Morgan Stanley fue uno de sus primeros patrocinadores. Deutsche Bank AG lo contrató como cliente a instancias de al menos un alto ejecutivo que no se inmutó por la corrupción del uso de información privilegiada y no creía que Hwang hubiera hecho nada malo, según una persona familiarizada con esa decisión.
Una empresa se resistió al señuelo. Archegos se acercó a JPMorgan en algún momento entre 2016 y 2018 y fue rechazado, según una persona informada sobre la situación. En ese momento, JPMorgan todavía estaba renovando la unidad de corretaje de acciones preferenciales que había adquirido con Bear Stearns durante la crisis financiera de 2008. Con suerte o no, el banco esquivó una bala.
Otro obstáculo fue Goldman Sachs. Durante años, los ejecutivos de su división de acciones intentaron abrir una cuenta para Hwang, y el departamento de cumplimiento siempre dijo que no. Goldman finalmente saltó a bordo en los últimos meses de 2020, tiempo suficiente para aumentar los negocios con Archegos y aterrizar en medio del caos de la semana pasada.
Liquidación de Swaps
Ese negocio, en Goldman y en cualquier otro lugar, fueron intercambios. Los swaps son acuerdos entre un banco y su cliente que se liquidan sobre la base de los precios cambiantes de los activos subyacentes, como las acciones de Viacom.
Un beneficio de los swaps es que permiten a grandes inversores como Hwang construir posiciones en una acción de forma anónima. Un corredor principal compraría las acciones y se declararía a sí mismo como el beneficiario final cuando en realidad Archegos estaba asumiendo el riesgo económico.
Para ejecutar dicho canje, Archegos pondría un porcentaje del valor de la posición en efectivo como margen. El resto de la operación sería financiada por el corredor principal.
Debido a que los swaps se liquidan diariamente, con ganancias y pérdidas compensadas, Archegos también tuvo que depositar un segundo tipo de garantía conocida como margen de variación si el valor de su cartera caía. Si aumentara de valor, el banco pagaría a la empresa en efectivo.
Una característica que protegía a los prestamistas de Hwang era el derecho, en caso de que no pudiera cumplir con una llamada de margen, a apoderarse de todas las garantías en sus cuentas de swap y vender las posiciones. Eso es lo que sucedió la semana pasada después de que Viacom se hundiera.
La compra de Hwang había ayudado a impulsar las acciones por encima de los 100 dólares por primera vez, lo que le dio a su posición un valor de mercado de alrededor de 10 mil millones de dólares. El siguiente mayor tenedor fue el gigante de indexación Vanguard Group, con una participación un 40 por ciento menor, según datos compilados por Bloomberg.
A última hora del 22 de marzo, Viacom anunció una venta de acciones y deuda convertible por tres mil millones de dólares. Durante los dos días siguientes, las acciones de Viacom se desplomaron un 30 por ciento, empujando a Archegos por encima de sus límites de margen y activando las alarmas de sus principales corredores. En reuniones urgentes, finalmente se dieron cuenta del alcance total de sus apuestas.
La negativa de Hwang
Al principio, algunos de los prestamistas de Hwang se mostraron reacios a abandonarlo. El grupo le suplicó a Hwang que redujera sus posiciones, una decisión que lo obligaría a asumir algunas pérdidas. El se negó.
Al cierre de operaciones el 25 de marzo, un jueves, Viacom bajó un 5,3 por ciento adicional a 66,35 dólares. En una de las sesiones de emergencia, los representantes de Credit Suisse sugirieron algún tipo de acuerdo de paralización: postergar la venta de la garantía de Hwang para ver si las acciones subían.
El viernes, mucho antes de la apertura de operaciones de las 9:30 a.m. en Nueva York, Goldman ya estaba ofreciendo tres mill 300 millones de dólares de las participaciones de Archegos en bloques masivos. Pronto le siguieron Morgan Stanley y Wells Fargo. El lunes en Zurich, Credit Suisse reveló que enfrentó una pérdida “altamente significativa”, una que desde entonces ha estado vinculada a Archegos y se proyecta que alcance los miles de millones de dólares. Nomura podría perder dos mil millones de dólares.
“Los controles de riesgo aún no están donde deberían estar”, dijo el miércoles David Herro, uno de los mayores accionistas de Credit Suisse, en una entrevista con Bloomberg TV. “Con suerte, esta es una llamada de atención para acelerar el cambio cultural que se necesita en esta empresa”.
La SEC ya ha abierto una investigación preliminar sobre las operaciones de Hwang y está llamando a otros grandes inversores para preguntar sobre el uso de swaps y el acceso al apalancamiento de los principales corredores. Una sombra regulatoria se cierne sobre la industria.