Hay historias que revelan más de lo que parecen. Tal como ocurre en la novela de Stevenson sobre el Dr. Jekyll y Mr. Hyde: dos personalidades que habitan el mismo cuerpo, una racional y ordenada, la otra impredecible y difícil de controlar. Algo parecido ocurre hoy con Pemex. Por muchos años, analizar la empresa petrolera del Estado mexicano era relativamente más simple. Bastaba mirar tres variables —producción, reservas y precio del crudo— para tener una idea razonablemente clara de su desempeño. Si subía el precio del petróleo o aumentaba la producción, los resultados mejoraban; si ocurría lo contrario, las finanzas de la empresa y del sector público consolidado resentían el impacto.
Ese marco analítico, sin embargo, se ha ido quedando corto tras más de dos décadas de declinación continua en la producción. Aunque la empresa sigue siendo petrolera, su realidad financiera ya no puede explicarse únicamente desde los barriles que produce. Hoy Pemex también requiere ser evaluada desde una segunda personalidad: la del balance.
Los resultados correspondientes al cuarto trimestre de 2025 ilustran bien esta dualidad. Mirando al agregado del año, la empresa reportó una pérdida neta de 2.5 mil millones de dólares. No obstante, el cierre del cuarto trimestre fue prácticamente neutro, con una pérdida de apenas 8 millones de dólares, mientras que el resultado operativo acumulado del año registró un superávit de 3.3 mil millones. A primera vista, las cifras parecen contradictorias. En realidad describen con bastante precisión el dilema estructural de la empresa: el Pemex operativo comienza a mostrar cierta capacidad de generación de flujo, mientras que el resultado final sigue dominado por su estructura financiera.
Si miramos únicamente la operación —el Dr. Jekyll de esta historia— aparecen algunos signos de estabilización. Dentro del segmento de Exploración y Producción se registró una utilidad operativa cercana a 1.1 mil millones de dólares, mientras que el área de Transformación Industrial, es decir, la refinación, se consolidó como el principal motor operativo con un superávit de 5.9 mil millones. Este dato resulta particularmente llamativo si se recuerda que durante muchos años la refinación fue el eslabón más débil de la empresa. La mejora reciente parece reflejar una mayor utilización del sistema nacional de refinación y mejores márgenes en el procesamiento de crudo.
Pero esa mejora operativa no se traduce automáticamente en utilidades netas. Máxime si ahí aparece la segunda personalidad de Pemex —Mr. Hyde—, que emerge cuando se observa el estado de resultados completo. El costo financiero neto volvió a pesar de manera determinante, con un impacto cercano a 7.1 mil millones de dólares. Esa cifra por sí sola es suficiente para transformar un resultado operativo positivo en una pérdida anual. A ello se suma una estructura fiscal que concentra la mayor parte de la carga tributaria en el segmento de Exploración y Producción, lo que limita que la mejora operativa se refleje plenamente en la rentabilidad consolidada de la empresa.
Sin embargo, el elemento más revelador aparece al observar los saldos. Si la deuda financiera total de Pemex se redujo de forma significativa en el último trimestre, pasando de 100.3 mil millones de dólares en septiembre a 85.2 mil millones en diciembre, se debió a estrategias como las recompras de deuda, notas precapitalizadas y apoyos presupuestarios canalizados por el Gobierno Federal. En otras palabras, el principal ajuste de Pemex no ocurrió en los campos petroleros ni en las refinerías, sino en su hoja de balance.
Algo similar ocurre con los pasivos con proveedores, que disminuyeron ligeramente frente a 2024, reflejando el apoyo canalizado a través del fideicomiso de Banobras y la regularización contable de obligaciones pendientes. Nuevamente, la mejora proviene más de la arquitectura financiera que de la dinámica operativa de la empresa.
La variable que más pesa sobre el desempeño financiero de Pemex ya no es el precio del crudo ni la plataforma de producción, sino el costo de su deuda y la manera en que el Estado mexicano decide administrarla.
Pemex se ha convertido en un ejercicio permanente de ingeniería financiera soberana. El Gobierno Federal ha optado por intervenir directamente en el balance de la empresa mediante recompras de deuda, refinanciamientos y apoyos presupuestarios que buscan reducir el peso del costo financiero sobre sus resultados. Esa estrategia explica buena parte de la evolución reciente de la empresa.
Eso no significa que la operación petrolera haya dejado de importar. La producción sigue siendo una variable crítica y la estabilización de la plataforma será determinante para el futuro energético del país. Pero el desempeño financiero de la empresa depende cada vez más de su estructura de pasivos, de su costo financiero y del respaldo explícito del gobierno federal.
Hoy, más que una compañía definida por sus barriles, Pemex es una empresa definida por su balance. Y mientras esa segunda personalidad siga dominando, entender sus números requerirá mirar menos hacia los pozos y más hacia su rentabilidad.
