Opinión

Dólar y tasas para arriba, ¿qué está pasando?

Mucho del ruido que estamos oyendo en los mercados financieros en los últimos días tiene que ver con las expectativas en torno a las tasas de interés en dólares y en relación a la liquidez mundial. ¿Por qué el dólar se fue a 13.45 pesos?, o ¿por qué las tasas de largo plazo en pesos están por arriba de 6.10 por ciento si hace unas semanas se ubicaban en 5.60 por ciento?, o ¿por qué la Bolsa Mexicana de valores está de nuevo por debajo de 45 mil puntos, si ya la habíamos visto arriba de 46 mil 500? El ajuste es global, y de nuevo se ha visto más intenso en los mercados emergentes.

Llevamos cinco años con tasas de interés extremadamente bajas. Algún día no muy lejano las cosas tendrán que regresar a la calma. La normalización será un proceso que tomará varios años; muy gradual pero al mismo tiempo muy volátil. Es realmente difícil que el reloj regrese a las condiciones previas a la crisis de 2008; el mundo y el país han cambiado radicalmente, así que también tenemos que imaginarnos como será esa nueva normalidad.

En estos últimos cinco años hemos visto la mayor creación de dinero en la historia de la humanidad. Curiosamente también ha sido la época de menor inflación y de tasas de interés más bajas. Todo lo contrario a lo que dice la teoría.

¿Por cuánto tiempo más vamos a vivir esta distorsión? Las tasas de interés son el precio del dinero y están conformadas por dos componentes: uno es la expectativa de inflación y el otro es el componente de la tasa real.

En cuanto a las tasas reales, los bancos centrales en varios países han ubicado sus tasas de referencia –la tasa a un día– en rangos mínimos históricos, inclusive en zonas inferiores a las de la inflación. En cuanto a la dicotomía entre la elevada creación de dinero y la muy reducida inflación, habría que señalar que este fenómeno tiene varias explicaciones: la ausencia de crédito, la debilidad de Europa, la capacidad ociosa de las empresas globales, la desaceleración de China, el elevado desempleo en el mundo desarrollado.

La Reserva Federal tiene ante sí un reto enorme: ¿cómo ir subiendo las tasas a niveles normales, sin que se genere una volatilidad excesiva en los mercados financieros que llegue a provocar inestabilidad económica o una nueva recesión?

Si la Reserva Federal actúa demasiado tarde corre el riesgo de que la inflación aumente mucho y luego tenga que cambiar de postura al otro extremo, causando una desaceleración importante en la economía.

Si en el otro extremo, la Reserva Federal actúa demasiado rápido, puede generar una innecesaria sobrevaluación del dólar afectando la balanza comercial y originando una desaceleración significativa en la inversión y en el consumo.

Otro aspecto a considerar es que al aumentar las tasas de interés lo hará proporcionalmente el costo de la inmensa deuda que cargan los gobiernos, en particular los países desarrollados, lo que dispararía de nuevo los déficit fiscales y obligaría a realizar de nuevo programas de ajuste fiscal.

En nuestra opinión, la nueva tasa neutral de la Reserva Federal sería algo entre el rango de 2.5 a 3.0 por ciento nominal anual.

Para el periodo de alza de las tasas de interés de la Reserva Federal tenemos tres escenarios posibles de la normalización en el largo plazo: a) un retorno muy gradual, b) un camino intermedio y c) un escenario de incremento rápido y turbulento.

¿En dónde está el justo medio? Nadie lo sabe con precisión. La propia Reserva Federal (Fed) ha diseñado un sistema de monitoreo de 32 indicadores para valorar la evolución del mercado laboral, de la inflación y de la actividad económica.

Prevemos durante los próximos años una importante volatilidad, sobretodo antes de las reuniones de la Fed.

El otro gran ingrediente es la liquidez global. El próximo 2 de octubre, Mario Draghi debe dar dos anuncios: uno es el tamaño de su programa de compra de cartera a los bancos que esperamos sea de un monto mínimo de un billón de euros y el segundo debe ser el cómo flexibiliza su programa de créditos para que en la segunda subasta en diciembre tenga un mejor resultado.

Twitter: @ErnestoOFarrill