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La reforma por sí sola no es la solución para la eurozona

¿Podrían las políticas de la eurozona resultar en una recuperación robusta? Mi respuesta es: no. Ya que la eurozona generó el 17 por ciento de la producción mundial en 2013 (a precios de mercado), esta respuesta tiene importancia mundial.
Martin Wolf
21 octubre 2014 20:10 Última actualización 22 octubre 2014 5:0
FT.

Alemania estableció la estrategia económica de la eurozona. (El Financiero)


¿Podrían las políticas de la eurozona resultar en una recuperación robusta? Mi respuesta es: no. Ya que la eurozona generó el 17 por ciento de la producción mundial en 2013 (a precios de mercado), esta respuesta tiene importancia mundial.

Alemania estableció la estrategia económica de la eurozona. Consta de tres elementos: reforma estructural; disciplina fiscal; y acomodación monetaria. Hasta ahora, este conjunto de políticas no ha logrado generar una demanda adecuada: en el segundo trimestre de 2014, la demanda real en la eurozona fue 5 por ciento menor de su valor en el primer trimestre de 2008.

Se está alentando a Francia e Italia a acelerar las “reformas estructurales” como una manera de reavivar el crecimiento en sus propias economías y así, dada su importancia, también el de la eurozona. Estos dos países generan el 38 por ciento del Producto Interno Bruto de la eurozona, frente al 28 por ciento que Alemania genera por sí sola. En ambas economías, los programas recomendados implican la liberalización del mercado de trabajo. Ambos países están siendo alentados a seguir las “reformas Hartz” de Alemania, introducidas entre 2003 y 2005, a las que se atribuye a menudo el relativamente buen desempeño del mercado de trabajo del país recientemente.

Sin embargo, la única cosa que esas reformas no hicieron fue crear demanda agregada dinámica. Entre el segundo trimestre de 2004 y el segundo trimestre de 2014, la demanda interna de bienes de Alemania creció un 11.2 por ciento, una tasa compuesta anual de 1 por ciento. Podría haber sido peor. Pero éste no es el rendimiento de una “locomotora”.

El análisis de los balances financieros sectoriales de Alemania – las diferencias entre los ingresos y los gastos del gobierno, el sector privado y los extranjeros – refuerza este punto. La respuesta del sector privado alemán a las reformas de la década de 2000 fue aumentar los excedentes financieros de forma masiva; es decir, gastar mucho menos de sus ingresos. Dado que el déficit fiscal también se contrajo, la salida de capitales se disparó. Esto es sorprendente y significativo. En resumen, la respuesta del sector privado a las reformas del mercado laboral y al ajuste fiscal fue volverse cada vez más frugal y así acumular grandes cantidades de activos extranjeros (a menudo de mala calidad).

En términos de aumentar la demanda interna privada, las reformas no lograron nada. Por el contrario, Alemania pasó a depender en gran medida de la demanda externa. Del mismo modo, el ajuste fiscal no desató un gasto privado más fuerte. Esperar que reformas similares del mercado de trabajo promuevan la demanda en Francia e Italia es probablemente excesivamente optimista.

Esto no significa que las reformas no hayan logrado nada. Alemania tiene un bajo desempleo a pesar del bastante débil crecimiento. El Reino Unido también tiene un desempleo relativamente bajo a pesar de un crecimiento económico aún más débil después de la crisis. En ambos casos, las reformas laborales alentaron la participación de un gran ‘shock’ negativo en la población a través de los ingresos reales estancados o incluso decaídos. Un síntoma de esta forma de ajuste es la productividad débil. En la industria alemana, la productividad no ha aumentado desde 2007. El rendimiento de la productividad también ha sido pobre en el Reino Unido. Pero el desempleo en Alemania fue de 4.9 por ciento en julio y de sólo 6 por ciento en el Reino Unido frente a 10.4 por ciento en Francia.

El resultado es que las reformas del mercado de trabajo hacen poco o nada para promover la demanda; en el caso de Alemania, gran parte de la demanda ha venido del extranjero. ¿Qué podría significar esto para la eurozona en conjunto? Una posibilidad teórica es que la eurozona tratará de generar un superávit en cuenta corriente que sea tan grande en relación con el PIB como el de Alemania.

Esto significaría un superávit no de 300 mil millones de dólares, como en 2013,
sino de 900 mil millones de dólares.

Esto nunca podría sostenerse: el resto del mundo no lo absorbería y es probable que una apreciación del euro lo derrotaría. El complemento adecuado a la reforma estructural es una demanda adicional dentro de la eurozona. Se necesita, en cualquier caso, para eliminar las dificultades que se crean por la ultra-baja inflación y la posibilidad de una deflación. La inflación subyacente alemana del 1.2 por ciento es demasiado baja para permitir que los ajustes funcionen de forma satisfactoria.

Con la política monetaria convencional en su límite, las opciones son la política monetaria no convencional o la política fiscal expansiva. Alemania se siente incómoda con ambas.

No obstante, en parte debido a su estatus como refugio, Alemania también es capaz de pedir prestado a tasas de interés extraordinariamente favorables. El Bund a 30 años tiene ahora un rendimiento de 1.8 por ciento. Si uno supone que el Banco Central Europeo cumplirá su meta de inflación, esto significa una tasa de interés real a largo plazo de cero. Tales costos insignificantes de endeudamiento deben transformar las percepciones de los costos de los déficits fiscales. Alemania debe refinanciar su deuda a estas tasas y pedir prestado para financiar la inversión pública adicional. Centrarse en los déficits y las deudas, sin considerar la tasa de interés, no tiene sentido. De la misma manera, el enfoque sobre si el déficit francés rompe las reglas es absurdo. Incluso los bonos franceses a 10 años están dando rendimientos del 1.1 por ciento. Los mercados están gritando: pida prestado.

El gran desafío para la eurozona no es crear instituciones, sino promover el ajuste y restaurar el crecimiento. No se puede esperar que los habitantes de la eurozona sean pacientes para siempre. De hecho, los peligros de continuar el estancamiento económico son evidentes.

Alemania tiene razón en que los estados de la eurozona necesitan reformas a largo plazo. Pero Alemania está equivocada al creer que la reforma podría, por sí sola, generar un fuerte crecimiento. La evidencia de su experiencia con las reformas es decisiva en este punto: no sucederá.

Tampoco tiene sentido depender de los cada vez mayores superávits externos. Una política que puede funcionar solamente para Alemania, no funcionará para una economía más de tres veces de su tamaño.

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