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Comprar es fácil… vender ya es otro cuento

La dificultad para deshacerse de acciones ha llevado a que varios las mantengan por mucho más tiempo.

El economista de Princeton Burt Malkiel es famoso en los círculos de inversión por sugerir que un mono con los ojos vendados que lanzase dardos a las páginas financieras de un periódico podría crear una cartera tan buena como la elegida por expertos gestores. Pues bien, un reciente estudio académico sugiere que el mono de los ojos vendados puede hacerlo incluso mejor que el inversionista institucional promedio. Sin embargo, al mono hay que darle los dardos cuando sea el momento de vender las acciones, no para decidir qué comprar.

Los investigadores analizaron más de cuatro millones de transacciones entre 783 carteras desde 2000 a 2016 y descubrieron que los seleccionadores de acciones en realidad mostraron talento a la hora de comprar. No obstante, a la hora de vender, el movimiento de estos inversionistas institucionales les costaron hasta cien puntos básicos, o un punto porcentual entero, de los rendimientos anuales en comparación con una estrategia aleatoria de vender acciones al azar, según el estudio Selling Fast and Buying Slow elaborado por investigadores de la Universidad de Chicago, la Universidad Carnegie Mellon, el MIT y la firma de análisis de cartera Inalytics Ltd.

El estudio concluyó que una de las razones de la discrepancia era la "asignación asimétrica de recursos cognitivos". En palabras llanas, los inversores pasan mucho más tiempo analizando qué comprar que estudiando qué vender.

Los monos con dardos tendrían una gran ventaja sobre los gestores humanos de fondos cuando se trata de vender, porque los animales no se vincularían emocionalmente a las acciones de su cartera. Algunos inversores profesionales saben que tienen este tipo de sesgo conductual y toman medidas para corregirlo. Sus métodos pueden ser complicados.

Por ejemplo, en Edgewood Management, una firma neoyorquina de asesoría de inversión, la cobertura primaria de una tenencia de acciones se le quita al gestor original de la cartera y se transfiere a otro miembro de un comité de inversión cuando se cumplen ciertos criterios, como dos trimestres consecutivos de ganancias decepcionantes.

En la firma californiana Sierra Mutual Funds, la directora de inversiones Terri Spath aconseja a los gestores de cartera utilizar una orden bursátil conocida como "trailing stop" o stop dinámico, que son órdenes permanentes de vender cualquier acción que caiga en un determinado porcentaje. Jerry Dodson, fundador y presidente de Parnassus Investments en San Francisco, explica que él intenta determinar el valor intrínseco de cada acción, luego compra acciones cuando el precio cae al 67 por ciento de ese valor y las vende cuando llegan al 100 por ciento.

Dodson ha tenido buenos resultados con ese método (su fondo Parnassus Endeavor Fund de 4 mil 100 millones de dólares ha superado al 91 por ciento de fondos similares en los últimos cinco años), pero es difícil saber cuánto de ello se debe a su técnica de venta.

Las decisiones de vender en general no son bien estudiadas, especialmente por los propios inversionistas, según Michael Ervolini, cofundador y director ejecutivo de Cabot Investment Technology, una empresa con sede en Boston que desarrolla software que analiza carteras de renta variable. Su firma ha analizado casi 3 billones de dólares en inversiones y descubrió que un tercio de las carteras exhiben lo que se conoce como el "efecto dotación" o "efecto de posesión" (endowment effect), la tendencia a mantener una acción ganadora durante demasiado tiempo después de que deja de tener un rendimiento superior. Por lo tanto, está de acuerdo con las principales conclusiones del estudio académico. "Los gestores saben más y son mejores a la hora de comprar, y saben menos y no son tan buenos a la hora de vender".

"La forma en que aprenden a vender proviene en gran medida de las personas con las que trabajaron cuando eran jóvenes, no está calibrada", señala Ervolini. "Es folclor o heurística", es decir, atajos mentales que se aprenden por ensayo y error. Uno de los clientes de Cabot es Polen Capital, que ha tenido éxito al no vender con demasiada frecuencia.

Polen dirige un fondo de crecimiento con una cartera concentrada de solo unas 20 empresas.

Durante más de tres décadas, las carteras que la compañía ha dirigido con esta estrategia han poseído solo unas 120 acciones, dice Daniel Davidowitz, director de inversiones y cogestor del Polen Growth Fund. El fondo de 2 mil 800 millones de dólares ha superado al 99 por ciento de fondos similares en los últimos cinco años.

Davidowitz dice que le preocupaba que el análisis de Cabot sobre las decisiones de la firma revelara que conservaban acciones por demasiado tiempo. El análisis mostró que las decisiones de venta no siempre eran atinadas, costándole a Polen unos 22 puntos base al año en la década previa a 2017, aunque en los últimos cinco años mejoraron.

"Lo que nos han dicho es que gran parte de nuestro rendimiento superior se produce en los primeros tres o cuatro años de la tenencia de la acción y luego se vuelve mucho más variado", dice Davidowitz. "Entonces, lo que nos dicen es que, conforme prolongas ese periodo de tenencia, especialmente cuando se trata de compañías que han tenido un buen comportamiento, hay que reevaluar las decisiones de inversión de forma más estricta".

Davidowitz indica que el sistema de Cabot les ha sugerido en recientes fechas considerar vender las acciones del consultor de tecnología Accenture Plc, porque "se parece mucho al tipo de compañía que en el pasado reteníamos por demasiado tiempo". Volvieron a evaluar esa tenencia y decidieron que querían conservarla. "Pero entendemos por qué nos hacen esa llamada de atención", agrega.

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