Opinión

¿Qué le preocupa al banco central?

Rodolfo Navarrete

La semana pasada se dio a conocer la minuta de la última reunión de la Junta de Gobierno del Banco de México, misma que contiene los argumentos que se usaron en dicha reunión para fundamentar la decisión de mantener sin cambios las tasas de interés de política monetaria. En términos generales consideró que la economía se encuentra en proceso de recuperación, mientras que la perspectiva de la inflación empieza a mostrar signos de deterioro. Sin embargo, lo más relevante son los temores de los miembros sobre el desempeño esperado de estas dos variables.

Sobre la recuperación de la economía, si bien no representa ninguna novedad el que los miembros de la Junta consideren que existe el riesgo de que el retiro de los estímulos monetarios en Estados Unidos vaya a generar una astringencia crediticia que afecte el financiamiento al sector privado, sobretodo en circunstancias del aumento en el monto del déficit fiscal (medido, esta vez sí, a través de los requerimientos financieros del sector público, que constituye la verdadera medida del déficit), lo relevante es que calculen dicho deterioro en “más de un punto del producto”, visión que contrasta con la de la secretaría de Hacienda, quien por el contrario reportó una caída del déficit en 2013 desde el 3.2 al 3.1 por ciento, esto considerando los ingresos no recurrentes, mientras que sin dichos ingresos el déficit subió de 3.8 a 4.0 por ciento.
De ser así estaríamos hablando que según los cálculos del Banxico, el déficit fiscal habría cerrado 2013 entre un mínimo de entre 4.2 y 5.0 por ciento, lo cual efectivamente representa un problema para el financiamiento del sector privado, quien se estaría viendo desplazado de la economía a través de la presión que ejerce el déficit para el alza de las tasas de interés.

Si bien, los funcionarios del banco central reconocieron esto en su última reunión de política monetaria lo hicieron de manera tardía, toda vez que se da después de sucesivas reducciones de la tasa de interés de referencia, lo que en pocas palabras significa o representa que el banco central monetizó dicho incremento del déficit fiscal a sabiendas de que podría causar problemas.

Esto, probablemente, es lo que tiene nerviosos a los mercados, sobre todo de deuda y de cambios.

En el mismo tenor, llama la atención también la importancia que se brinda en la minuta a la posibilidad de que la aprobación de la legislación secundaria de las reformas estructurales sea de menor alcance que lo anticipado, pese a que consideran que esta variable es determinante en la determinación positiva de su perspectiva del crecimiento. En tal sentido, da la impresión de que poco a poco el banco está cayendo en cuenta de que es contraproducente la sobreestimación que se está haciendo de los efectos favorables de las reformas, porque a la larga sea cual fuere el resultado, necesariamente éste quedará por debajo de dichas estimaciones.

Por lo que se refiere a la inflación, el temor más importante de los miembros de la Junta es respecto a los efectos de segundo orden que podrían presentarse a consecuencia de la aplicación de la reforma fiscal, aunque algunos funcionarios se mostraron confiados en que no se presentarán.

Al respecto, no hay que perder de vista que al parecer el efecto de la aplicación de la reforma fiscal sobre la inflación va a ser muy superior al que calculó el banco central (40 centésimas de punto porcentual), no sólo porque no incorporó en sus estimaciones el mayor deslizamiento en el precio de los combustibles y no actualizó o no amplió el abanico de productos sujetos al IEPS por ser considerados como productos chatarra, sino también porque normalmente dicho efecto tarda en manifestarse plenamente entre dos o tres meses, desde un punto de vista de la significancia estadística.

Con los resultados de la inflación de la primera mitad de enero, el banco supo además que hay un problema adicional con el fuerte incremento en los precios que se registró en las ciudades fronterizas (1.75 por ciento en promedio), lo cual muy probablemente obligará a efectuar revisiones salariales acorde con dichos incrementos.

Por otro lado, las variables que muestran en primera instancia la presencia de efectos secundarios o de segundo orden ya se están moviendo aunque todavía no de manera muy clara. Los salarios contractuales y del seguro social todavía no han reaccionado, mientras que los precios de los servicios ya observaron movimientos, incluso desde antes de la aplicación de los reformas. Por lo que respecta a las expectativas inflacionarias, ya aumentaron en su perspectiva de corto plazo, aunque las de mediano plazo se mantienen relativamente estables.

Finalmente, no se puede descartar el efecto de la depreciación del tipo de cambio sobre la inflación. Si bien todavía es prematuro hablar del tema debido a que la depreciación aún no es considerada como permanente por los agentes, todo parece indicar que hacia allá vamos.