Opinión

Finalizan compras masivas de la Fed. Tres reflexiones

Si todo sale en línea con lo esperado, mañana la Reserva Federal de EUA anunciará la conclusión de su programa de compra masiva de activos en su tercera edición.

El ritmo de compra de activos por parte de la Fed alcanzaría cero a partir de este noviembre desde los 85 mil millones de dólares mensuales que todavía se ejercían el pasado diciembre de 2013.

El esfuerzo de relajamiento cuantitativo significó un esfuerzo sin precedentes, no sólo en las características de su implementación sino en los recursos comprometidos en él.

En específico, las compras masivas de bonos, a través de sus tres programas de Relajamiento Cuantitativo, elevó el tamaño de la hoja de balance de la Fed desde un equivalente a 6% del PIB estadounidense previo al otoño de 2008 hasta un impresionante 25% al cierre del tercer trimestre del 2014.

Si bien todavía se debate la significancia y tamaño de los efectos derivados del relajamiento cuantitativos sobre el proceso de recuperación de la economía estadounidense; el consenso parece estar del lado de una aportación significativa de esta herramienta no-convencional de política monetaria.

En este contexto, surgen distintas reflexiones sobre todo lo que ha significado la implementación del programa de relajamiento cuantitativo para EUA. En esta entrega presento al menos tres.

Primero. Al inicio de su implementación, fueron asociados diversos riesgos significativos al programa de relajamiento cuantitativo. Sin duda los más relevantes fueron aquellos que afirmaban que crearía un repunte inflacionario descomunal y serían promotores de burbujas en distintos ámbitos económico-financieros que terminarían por hacer más costosa la cura que la enfermedad.

A casi seis años de la implementación de los apoyos cuantitativos por parte de la Fed, ninguno de los dos escenarios descritos de han materializado.

En lo relativo a la inflación, tanto su evolución como sus expectativas de corto, mediano y largo plazo están lejos de sugerir la gestación de un proceso inflacionario significativo. Por el contrario, en el mundo parecen hoy predominar los riesgos deflacionarios.

Respecto a la formación de burbujas, para ser justos poco podemos decir respecto a si ya se encuentran en gestación o no. En lo único que parece sugerir el consenso en la literatura y las experiencias históricas es que la única señal inequívoca de burbuja se presenta una vez que ésta revienta.

Así, podemos afirmar que por lo menos a seis años de la implementación de las medidas de relajamiento cuantitativo, no se han presentado las consecuencias funestas que llegaron a adelantarse.

Segundo. ¿El fin de las compras masivas de activos significa un desmantelamiento de los apoyos monetarios? En principio no.

Aún después de finalizar las compas por parte de la Fed, el tamaño de la hoja de balance de ésta seguirá siendo históricamente alto. De hecho, el incremento gradual de la oferta de bonos gubernamentales asociado a los requerimientos de financiamiento del gobierno de EUA no será suficiente para eclipsar el estimulo que todavía implicará el propio tamaño de la hoja de activos de la Fed por mucho tiempo.

Más aún, no solo el nivel mínimo de la tasa objetivo de la Fed y el tamaño de la hoja de balance de la Fed han promovido el clima de laxitud monetaria, también lo ha hecho su estrategia de manejo de expectativas (forward guidance). La Fed planea mantener la anterior estrategia con el fin de coadyuvar a un proceso de normalización gradual en su política monetaria.

Así, el riesgo de que las condiciones financieras se tornen menos laxas o hasta restrictivas parece estar más del lado de la reacción de los mercados ante el proceso de normalización que en la intención de la Reserva Federal. De hecho, la autoridad monetaria no tiene programado una disminución drástica en el tamaño de su hoja de balance sino un proceso multianual, paulatino, programado y predecible.

En tal proceso gradual de ajuste financiero serán relevantes los bancos centrales de Europa y Japón, actualmente dispuestos a emprender su propio esfuerzo cuantitativo.

Tercero. ¿Será la última vez que veamos la utilización de programas de compras masivas en ausencia de episodios tan extremos como el de 2009? Probablemente no.

El estudio de este tipo de medidas ha llevado a conclusiones tales como la que apunta que los efectos de la compra masiva de activos por parte de la autoridad monetaria no son equivalentes a los que se logra con el ajuste de la tasa nominal objetivo que dicta la misma.

Así, no se desprende forzosamente que una vez que se ha alcanzado el límite de la zona cero para la tasa de interés objetivo se siga la implementación de la compra masiva de bonos. En sentido inverso, aún si existe el espacio de maniobra en la tasa objetivo, esto no implica necesariamente que no haya razón para considerar medidas de relajamiento cuantitativo.

Existen estudios que señalan que múltiples objetivos pueden ser logrados a través de múltiples instrumentos de política. Así, se abre la puerta para que las herramientas (hasta ahora no-convencionales) de política monetaria puedan ser utilizadas en el futuro aún en ausencia de escenarios extremos.

Por último, vale la pena recordar que la Fed se ha venido reservando la posibilidad de ser flexible a lo largo de su proceso de normalización, atendiendo a las circunstancias cambiantes. Así, la probabilidad de un nuevo esfuerzo cuantitativo no es cero, aunque no es parte de mi escenario central para la evolución de la economía norteamericana y el asociado proceso de normalización de la Fed.