Opinión

El futuro de las tasas de interés y los balances de los bancos centrales

 
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Módulo especial Reserva Federal Fed. (Especial)

Bajo un entorno en donde prevalece la creación de dinero más agresiva de la historia mundial y las tasas de interés ubicadas cerca de cero o incluso en negativas, en la reunión de Jackson Hole de la semana pasada se destacaron dos temas como los de mayor relevancia.

El primero de ellos fue la conferencia de Janet Yellen, que volvió a poner en la mesa la posibilidad de que la Fed decida incrementar por segunda ocasión su tasa de referencia en la próxima reunión del 20 al 21 de septiembre.

Un mercado laboral robusto, junto a una evolución de la actividad económica con cierta fuerza, en particular en el sector de los servicios, se combinan con una mayor estabilidad en China y señales mejores a lo previsto en el Reino Unido y en la Zona Euro, para que la siguiente alza de las tasas se vea más próxima.

Una clara tendencia negativa en la inversión, junto a una capacidad ociosa de 25 por ciento en la industria norteamericana, y la inflación todavía muy lejos de la meta de 2.0 por ciento anual, siguen siendo factores a favor de mantener la tasa de interés estable.

El segundo aspecto es el tamaño de los balances de los bancos centrales. Aunque se habla menos de esto, este factor puede ser incluso más relevante que la decisión sobre la normalización de las tasas.

Los experimentos lanzados en los últimos años por parte de varios bancos centrales para implementar agresivos programas de compra de bonos (inyectar liquidez al sistema) han mandado a las nubes los balances de estos bancos.

Desde octubre de 2014 la Reserva Federal está manteniendo estable el tamaño de su balance que es de alrededor de 4.5 billones de dólares.

Pero los bancos centrales de la Zona Euro, de Japón y del Reino Unido están creando más medios de pago que los que creó la Reserva Federal con su programa cuantitativo que duró cuatro años. La distorsión de estos programas en los precios de las distintas clases de activos en todo el mundo es muy significativa.

La pregunta que se plantea es ¿cuál debe de ser el tamaño idóneo del balance de un banco central? De la mano a este cuestionamiento también podría preguntarse ¿cuál es hoy en día un nivel de la tasa de interés de referencia de un banco central que implicaría una política monetaria neutral?

En cuanto a la primera pregunta, en general el tamaño del balance de un banco central no debería de superar por mucho el monto de los billetes y monedas en circulación. En cuanto a la segunda pregunta, tradicionalmente, antes de la crisis, se consideraba que la tasa de referencia de un banco central debiera de ubicarse ligeramente por arriba de la tasa de inflación promedio, para considerarse como neutral.

Con los programas monetarios de los distintos bancos centrales, de la Fed, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón y el del euro, se puede apreciar que sus balances se van a ubicar en un promedio de tres veces por arriba de su emisión de billetes.

En términos de las tasas de interés, dado que varios de estos países enfrentan deflación o inflaciones microscópicas, las tasas de interés reales no están en terreno negativo. Pero esta circunstancia de inflaciones mínimas o negativas no es algo que pueda prevalecer por mucho más tiempo.

Esto nos lleva a plantear un muy largo y sinuoso camino por delante. En donde lo que podemos anticipar se podría dividir en tres fases:

Fase actual: En la que los bancos centrales van a ir cerrando sus programas cuantitativos de creación de dinero y de compra de bonos.

La fase de normalización de tasas de interés: Un proceso que idealmente deberá de ser muy gradual, hasta que los bancos se vayan acercando a su tasa neutral.

La tercera fase se podría dar dentro de varios años más, cuando las tasas de referencia ya se encuentren en su zona neutral; entonces los banqueros centrales decidirán ir reduciendo el tamaño de sus balances gradualmente hacia la normalidad, para ir pasando de una política monetaria expansiva a una política restrictiva.

Esto aquí planteado, no va a suceder con todos los bancos centrales al mismo tiempo. Es esta circunstancia lo que hemos llamado divergencia monetaria, y genera una volatilidad fuerte en los mercados.

Por último, otro factor fundamental es el ciclo económico. ¿Qué sucederá con la política monetaria de la Fed si el año entrante Estados Unidos entra a una recesión? Es probable que entonces viéramos que la Fed detendría su proceso de normalización o incluso, si la recesión vuelve a generar más desempleo, podríamos ver de nuevo algunos ajustes de su tasa de referencia a la baja.

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