Opinión

El círculo vicioso de la Fed

 
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Mañana a la 1:00 pm el Comité de Operaciones de Mercado Abierto (FOMC) del Banco de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) dará a conocer su decisión de política monetaria. Hace poco más de una semana los mercados de futuros de la tasa de Fed Funds ya descontaban la posibilidad de un alza de tasas de 25 puntos base (0.25 puntos porcentuales) con una probabilidad de 30 por ciento. No obstante lo anterior, esta probabilidad se cayó a sólo 2.0 por ciento después de la publicación del reporte de empleo de mayo el viernes antepasado, en donde sólo se reflejó la creación de 32 mil empleos, en lugar de 160 mil que anticipaba el consenso de analistas. De hecho, en el discurso que impartió la presidenta de la Fed, Janet Yellen, el lunes de la semana pasada, ya no incorporó la frase “...en los próximos meses...” refiriéndose al momento en que el FOMC reanudaría la normalización de tasas de interés y la reemplazó por “...es importante llevar a cabo el aumento de tasas de interés de manera gradual...”.

Así, mañana a la 1:05 pm el FOMC publicará las proyecciones más actualizadas de los miembros del Comité sobre las variables más relevantes (e.g. Crecimiento del PIB, tasa de desempleo, tasa de interés o dot plot) y a la 1:30 pm Yellen brindará una conferencia de prensa. Si bien ni el mercado ni el consenso de los analistas esperan ya acción alguna de política monetaria mañana, los participantes de los mercados leerán el comunicado a detalle y pondrán mucha atención en algún cambio en el tono del escrito, así como en las proyecciones económicas y prácticamente se encontrarán sin pestañear en el discurso de Yellen, para ver si una palabra, un guiño o una frase pueden ofrecer algo de información sobre el evento más relevante para los mercados financieros a nivel global: La siguiente alza de tasas del Fed y su trayectoria hacia delante.

Considero que la normalización de tasas de interés en Estados Unidos (EU) es la principal fuente de incertidumbre de los mercados. En mi opinión, esto se debe a que cualquier acción de política monetaria de la Fed es el evento más importante para los mercados financieros a nivel global, máxime que venimos de más de siete años de medidas no convencionales de política monetaria. No obstante lo anterior, juzgando por lo que ha ocurrido desde el año pasado, parece que los miembros del FOMC quieren que 'se alineen las estrellas' para poder continuar elevando las tasas de interés, en el sentido de que el empleo y la dinámica de crecimiento económico en EU se aproximen a una situación de 'pleno empleo' (i.e. tasa de desempleo alrededor de 4.8 por ciento, con algunos criterios adicionales), la inflación continúe en una trayectoria ascendente hacia el objetivo de 2.0 por ciento y que exista estabilidad en los mercados financieros internacionales.

El problema es que la falta de claridad en los mensajes de la Fed respecto a la trayectoria temporal de las tasas de interés es la principal generadora de incertidumbre que mantiene a todos los participantes de los mercados 'al filo de sus asientos'. Es por esto que cuando los miembros más influyentes del FOMC (i.e. Yellen, Fisher, Dudley) comentan que ya se acerca el alza de tasas, los mercados no necesariamente reaccionan bien y se llegan a generar oleadas de alta volatilidad, por lo que el FOMC prefiere posponer el aumento de tasas, ya que 'no todas las estrellas están alineadas'. De manera similar, cuando mandan una señal clara de que es probable que el alza de tasas tarde más de lo que se anticipaba, normalmente los mercados reaccionan bien. Lo peor es que es justo ahí cuando al FOMC le parecería un buen momento para elevar las tasas, pero al señalar que podrían hacerlo, vuelven las reacciones negativas volviendo a quitar de la mesa la posibilidad de alza de tasas. Este es el círculo vicioso en el que considero que se encuentra envuelta la Fed y que no le ha permitido más que un alza de tasas de interés de 25 puntos base en diciembre pasado, aún cuando las condiciones actuales tanto laborales como de inflación sin duda ameritarían mayores niveles de tasa de interés.

¿Cuál es el problema entonces? ¿Qué es lo que no permite a los miembros del FOMC saber si ya es el momento o no de continuar con la normalización de tasas? En mi opinión, son tres problemas que no son triviales: (1) La divergencia de políticas monetarias entre EU y otras economías desarrolladas, particularmente en la Eurozona y en Japón, así como la difícil evaluación de la economía china y el impacto que pueden tener las alzas de tasas de la Fed en estas economías y 'de rebote' en la misma economía norteamericana; (2) la arquitectura financiera global actual, que experimenta la coexistencia de dos choques simultáneos: (a) regulación financiera más restrictiva, particularmente la Regla de Volcker –que limita en gran medida las operaciones propietarias de los bancos en los mercados–, y los requerimientos de capital y liquidez de Basilea III, que disminuyen el capital que los bancos pueden asignar para actividades de riesgo. Esta mayor regulación ha disminuido significativamente la liquidez en los mercados financieros; y (b) la cada vez mayor participación de los operadores de alta frecuencia basados en algoritmos (High Frequency Algorithmic Traders), que si bien son proveedores de liquidez, el gran número de operaciones que llevan a cabo en lapsos muy cortos de tiempo con baja liquidez exacerban la volatilidad; y (3) los factores de ajuste estacional de los datos económicos, que varían mucho dependiendo del estado del ciclo económico y que no permiten a quienes llevan a cabo decisiones de política económica visualizar qué tan cerca se encuentra una economía a una situación de 'pleno empleo'. Así de difícil se ha tornado la política monetaria hoy en día, pero lo peor es que es altamente probable que la Fed se encuentre atrapada en un círculo vicioso en donde se necesitarán tomar mayores riesgos –e incurrir en una mayor probabilidad de equivocarse– para poder continuar el camino hacia la normalización de la política monetaria.

El autor es economista en jefe de Grupo Financiero Banorte. Las opiniones que se expresan en el artículo no necesariamente coinciden con las del Grupo Financiero Banorte, por lo que son responsabilidad absoluta del autor.

Twitter: @G_Casillas

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