La perspectiva de renta fija en México y la conservación del capital

La perspectiva de renta fija en México y la conservación del capital

Por Alex Anderson, CFA, CAIA Miembro del Consejo CFA Society Mexico Muchos inversionistas, que prefieren un enfoque conservador, se inclinan exclusivamente hacia la renta fija. No tienen mucho apetito para la volatilidad que es parte inherente de la inversión en renta variable, aunque los rendimientos en estos valores sean superiores en el largo plazo (siempre y cuando sea un portafolio bien diversificado). Sin embargo, hay riesgos importantes en renta fija, es decir la inversión en instrumentos como certificados de tesorería (Cetes) y bonos gubernamentales de largo plazo, llamados Mbonos en México (hay también otros instrumentos de deuda privada y pública que están ligados a la inflación - Udibonos -, o que pagan una pequeña prima sobre los bonos gubernamentales por el riesgo adicional que representan, pero el rendimiento de todos estos productos se deriva de la tasa de interés de instrumentos de gobierno). Un riesgo importante que enfrenta todo inversionista, común a los valores ya s

Redacción .
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Por Alex Anderson, CFA, CAIA
Miembro del Consejo CFA Society Mexico

Muchos inversionistas, que prefieren un enfoque conservador, se inclinan exclusivamente hacia la renta fija. No tienen mucho apetito para la volatilidad que es parte inherente de la inversión en renta variable, aunque los rendimientos en estos valores sean superiores en el largo plazo (siempre y cuando sea un portafolio bien diversificado).

Sin embargo, hay riesgos importantes en renta fija, es decir la inversión en instrumentos como certificados de tesorería (Cetes) y bonos gubernamentales de largo plazo, llamados Mbonos en México (hay también otros instrumentos de deuda privada y pública que están ligados a la inflación - Udibonos -, o que pagan una pequeña prima sobre los bonos gubernamentales por el riesgo adicional que representan, pero el rendimiento de todos estos productos se deriva de la tasa de interés de instrumentos de gobierno).

Un riesgo importante que enfrenta todo inversionista, común a los valores ya sean de renta fija o variable, es la inflación. Ésta representa tal vez la amenaza principal para la conservación del patrimonio personal a largo plazo. Históricamente se ha comprobado a través de muchos análisis estadísticos que en el largo plazo la renta variable, es decir inversión en acciones comunes de empresas, ofrece protección a la inflación. Esto se debe a que las empresas tienen mayor margen de reflejar un crecimiento en ingresos y utilidades que no depende exclusivamente del aumento de precio de sus productos, y que resulta en mayores dividendos y/o apreciación de valor accionario. En este contexto, nos referimos a la renta variable en conjunto, y no a acciones individuales.

Ahora bien, es interesante ver el historial de rendimiento de los dos instrumentos principales de renta fija a las que hemos hecho referencia, que son los Cetes y los MBonos, en este caso de 10 años, comparando el de ambos con la inflación, expresado en el precio del UDI, que es ampliamente usado como referencia para la inflación en diversos contratos laborales y comerciales.

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De este cuadro se desprende que el rendimiento del Cete apenas cubre la inflación, por 55 centésimas por año para ser precisos. Si consideramos que la medición de la inflación en México abarca el aumento de precio de productos de consumo medio en la población, es obvio que esta cifra no es muy adecuada para personas cuyo ingreso y nivel de vida están por encima de la media, con un enfoque mayor a servicios privados costosos, bienes discrecionales, importados, etc. Por ende, podemos concluir que para este segmento de la población, el retorno del Cete muy probablemente queda por debajo de la inflación. El MBono en cambio, ha ofrecido en el período señalado una ganancia anual de casi 2.5% por encima de la inflación, que en forma acumulada ha resultado en un rendimiento en términos reales bastante aceptable (aunque su volatilidad es bastante mayor a la del Cete). La siguiente gráfica lo muestra con mayor claridad:

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Si bien aplica la misma reflexión en cuanto a la medición de la inflación, parece bastante claro que con el tiempo los bonos de largo plazo ofrecen una cobertura amplia contra ella, incluso para los segmentos de mayor nivel de ingreso. Es decir, una persona que invirtió mil pesos en el MBono de 10 años en diciembre 2007, tendría al día de hoy casi 1´800 pesos contra los 1’400 pesos que tendría en UDIs.

¿A qué se debe esta diferencia entre Cete y M bono? Una parte de ella se debe a la tasa de interés mayor que paga el bono, que compensa el riesgo asociado con el plazo; otra parte se debe a la reinversión de los intereses recibidos, y otra se atribuye a la ganancia de capital debida a la revalorización del precio del bono por la baja en tasas de interés en el período.

Durante 2017 las tasas de interés mexicanas de corto y largo plazo han repuntado de manera significativa, hasta niveles actuales de 7.25% para el Cete de 91 días y 7.20% el MBono de 10 años. A pesar de esta alza, vemos que la inflación también ha repuntado y en forma acumulada a noviembre ha llegado a 6.63%. Es decir, en 2017 ni el Cete ni el bono de largo plazo cubren satisfactoriamente la inflación. Ahora bien, esta inflación se debió principalmente a la devaluación del peso que probablemente haya sido un efecto temporal, y de mantenerse la moneda alrededor de niveles actuales (bastante subvaluada), la inflación podrá regresar a niveles inferiores al 4.0% o menos en los próximos dos años, como afirma el Banco Central.

Sin embargo, las tasas de interés ahora enfrentan otras circunstancias, además de inflación y cambio en valor de la moneda, que influyen en su comportamiento que son: el alza gradual de tasas de interés en Estados Unidos y la turbulencia y volatilidad que se asocia con el período electoral. Por si todo esto fuera poco, tenemos que enfrentar también la posibilidad de terminación del Tratado de Libre Comercio. Es indudable que la incertidumbre alrededor de estos eventos obligará al banco central a mantener las tasas de corto plazo altas, no sólo para abatir la presión inflacionaria, aunque vaya a la baja, sino contener el flujo de capitales que podrían provocar la incertidumbre en cuanto a la política monetaria americana, y la situación doméstica de México.

Si bien este entorno es difícil, podríamos visualizar un contexto en los próximos dos años, es decir el año electoral y el primer año del nuevo gobierno, en que las tasas de interés de corto plazo bajen gradualmente a medida que se tranquilice la incertidumbre relacionada tanto al período electoral como a la perspectiva de tasas americanas, y ceda la inflación. Recordemos que en años recientes las tasas de interés de corto plazo han estado medio punto porcentual por encima de la inflación, y las de largo plazo dos puntos porcentuales en promedio. Además, dentro de dos años, es probable que la tasa de interés americana de corto plazo se encuentre en niveles de 2.75-3.0%, en vez de su nivel actual de 1.25%. Tomando todo esto en cuenta, se puede visualizar un escenario de tasas de interés e inflación de acuerdo al siguiente cuadro:

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A medida que los mercados asimilen el aumento de tasas americanas, y que la inflación mexicana vaya retornando a niveles históricos recientes, las tasas cortas y largas de México probablemente se ubicarán en 6.0% o menos. Contribuirán también a este escenario la terminación del período electoral y de la renegociación del Tratado de Libre Comercio.

Tomando en cuenta lo anterior, podemos armar una estrategia de renta fija que en los próximos dos años se aproveche de esta probable baja en tasas para amarrar una ganancia de capital importante, a través del M10, además del cupón/rendimiento que va a pagar. El siguiente cuadro muestra la ganancia estimada invirtiendo en Cetes y M10, y una combinación de ambos, dado el escenario planteado en el cuadro anterior:

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Lo más importante de esta propuesta de inversión es que permitiría cumplir con el objetivo mencionado: que nuestra inversión en renta fija dé resultados aceptables en términos reales, y no nominales. La inversión en M10, sólo o combinado con Cete, arrojaría un rendimiento de 3.5% anual o más, por encima de la inflación, mientras que invertir en Cete 91 días, apenas cubre la inflación por medio punto porcentual por año, en el período indicado.

Aunque otorguemos una probabilidad elevada al escenario planteado, no tenemos la certeza de que los mercados se desenvuelvan así, y existe también una pequeña posibilidad de que las tasas de interés suban, en vez de bajar, por lo que la estrategia tendría que ser activa, no pasiva. Es decir, invertir con un enfoque hacia la parte larga de la curva, pero vigilando de cerca los mercados para que, si se ve que evolucionan de otra manera (e.g. que la curva o pendiente se empine), reducir el plazo de inversión hacia la parte corta de la curva, hasta que las tasas se estabilicen.

Las opiniones expresadas en este documento no reflejan necesariamente la posición oficial de CFA Society Mexico o de sus miembros.