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Eurozona necesita aumentar de nuevo la inflación

06 febrero 2014 6:52 Última actualización 11 noviembre 2013 5:2

[La zona euro no necesita una deflación para meterse en problemas. / Reuters] 


 

 
 
Por Wolfgang Münchau
 
 
Lo que me sorprendió la semana pasada no fue la decisión de recortar las tasas de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE), sino que tan pocas personas lo estaban esperando. Esto es asombroso dado que el BCE seguramente caerá por debajo de su objetivo de inflación, acercándose a una tasa anual de casi 2 por ciento a mediano plazo.
 
 
Mario Draghi, presidente del BCE, admitió la semana pasada que el banco central sólo podrá alcanzar su objetivo a “mediano o largo plazos”. Su mayor problema no es el descenso registrado de 0.7 por ciento de la tasa general anual en octubre; esta tasa cambia constantemente. Es el descenso de la inflación subyacente, la tasa que no incluye factores volátiles, a 0.8 por ciento.
 
 
Las decisiones monetarias del BCE plantean varias interrogantes. ¿Funcionarán las tasas de interés más bajas? ¿Ayudarán a acabar con la crisis? ¿Podrá hacer el BCE por sí solo el trabajo más difícil? Y después de todo, ¿qué tan seria es la amenaza de la deflación?
 
 
La respuesta a las primeras dos preguntas es sí, van a funcionar y no, no van a acabar con la crisis. Se requiere encontrar una solución para la deuda. Se requiere un cambio en las políticas económicas. Pero esto no implica que la política monetaria no es efectiva, aún ahora cuando las tasas de interés están cerca de cero.
 
 
Un simple recorte de la tasa de interés probablemente no sería muy efectivo ya que el tipo de interés de mercado a un día ya está en cero. Para reducir esa tasa, el BCE hubiera tenido que recortar la tasa de depósitos, la tasa que se aplica a los depósitos bancarios mantenidos en el BCE. Pero el BCE no tocó la tasa. En vez, la institución tomó dos decisiones, un recorte en la tasa de préstamos oficial y la ampliación de liquidez ilimitada hasta julio de 2015. La combinación es efectiva porque las dos medidas constituyen un tope efectivo en las tasas de interés durante los siguientes dos años. El BCE no sólo ha recortado la tasa, pero está manteniendo bajos los plazos más cortos de la curva de rendimiento.
 
 
Esto es lo que Draghi quiere decir cuando se refiere a la orientación hacia delante. A mí no me gusta esta expresión, porque para mí, la orientación hacia delante implica un compromiso de mantener las tasas bajas durante más tiempo de lo necesario. Ese no es el caso en esta instancia. Pero sigue siendo una decisión con miras al futuro. El impacto más rápido en el mundo real se lograría a través del tipo de cambio. Un canal de transmisión más lento –pero importante– funciona a través de los bancos. La ampliación de liquidez en forma ilimitada hasta 2015 les da suficiente tiempo para sanear las hojas de balance, y esto eventualmente les ayudará a incrementar los préstamos al sector privado.
 
 
La segunda pregunta es si esta deflación inminente es un fenómeno meramente monetario o si hay otro factor contribuyente. Milton Friedman dijo que “la inflación siempre es un fenómeno monetario porque es y sólo puede ser producido por un incremento acelerado en la cantidad de dinero que dé la producción.” Si seguimos esa lógica, el reverso se aplica a la deflación.
 
 
¿Es diferente la eurozona? No creo. El BCE tiene todas las herramientas que necesita para luchar contra la inflación, aun en circunstancias adversas. Si Alemania y los demás países acreedores aceptaran la condonación de deudas en la periferia, o si aceptaran que ellos, también, necesitan hacer ajustes, o que el sindicato bancario necesita incluir un poco de reparto de la carga, ayudaría. Pero aún si no sucede ninguna de estas cosas –y no creo que vayan a suceder– la política monetaria puede ser efectiva, aun en una unión monetaria disfuncional. Pero las políticas que tendría que implementar el BCE tendrían que ser cada vez más extremas.
 
 
Y finalmente, ¿qué debemos pensar sobre la deflación en una unión monetaria? Un descenso en los precios al consumidor en España no es una deflación, simplemente un ajuste en los precios dentro de la eurozona. En una unión monetaria, el concepto de deflación sólo tiene sentido a nivel agregado, una caída constante del nivel de precios en la eurozona. Por lo tanto una tasa de inflación subyacente de 0.8 por ciento no se puede considerar una deflación.
 
 
Pero está demasiado lejos del objetivo de inflación de cerca de 2 por ciento. Hay varias razones que explican por qué el objetivo de inflación es de 2 por ciento y no cero. Mantener una tasa de inflación real reduciría el problema del límite cero en las tasas de interés. Y un objetivo más alto de inflación significa que el periodo sin alcanzar el objetivo tiene menos probabilidad de provocar una espiral de deuda-deflación.
 
 
No preveo un largo periodo de inflación negativa, pero si veo un largo periodo de un nivel de inflación por debajo del objetivo, junto con un crecimiento económico bajo. La proporción entre los niveles de deuda pública y producto interno bruto no bajará con la rapidez suficiente. Esto instará a los estados miembros de la eurozona a mantener amplios superávit primarios, lo cual producirá un crecimiento aún más lento, y pondrá más presión sobre los precios.
 
 
La eurozona no necesita una deflación para meterse en problemas. Mantener tasas bajas de inflación de manera persistente será suficiente para atrapar a la eurozona en un círculo vicioso. Por eso tuvo que intervenir el BCE.



 
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